Post #3750

JP모건) 키오시아 홀딩스 (285A); 실적 추정치 상향; 낸드(NAND) 시장 호조 지속. 목표가 38000엔 당사는 최근 동향을 반영하여 실적 추정치를 수정합니다. 투자의견 비중확대(Overweight)를 유지하며, 2026년 말 목표주가를 38,000엔(기존 25,000엔)으로 상향 조정합니다. AI 수요가 훈련에서 추론으로 확대됨에 따라 낸드의 중요성이 커지고 있으며, 가격 또한 가파르게 상승하고 있습니다(3월 20일 기준 256GB TLC 낸드 플래시 메모리 가격은 전년 동기 대비 약 9배 상승했습니다). 고용량 SSD(HDD를 대체할 QLC SSD) 및 AI 로컬 스토리지용 SSD(키-값 캐시용 TLC SSD)의 중요성이 커지는 가운데, 전반적인 낸드 산업의 규율 있는 투자로 인해 가격이 높은 수준을 유지할 수 있을 것으로 판단합니다. 당사는 키오시아의 실적이 가격 상승 혜택뿐만 아니라 고가 eSSD의 비중 증가에 따른 제품 믹스 개선에 의해서도 향상될 수 있다고 생각합니다. 키오시아는 주주환원 확대에 대해 구체적으로 언급하지 않았으나, 당사는 급격한 실적 성장에 따른 정책 변화를 주시할 것입니다. 실적 추정치: 당사는 영업이익이 2025 회계연도에 전년 동기 대비 59% 증가한 7,186억 엔(기존 추정치: 5,490억 엔), 2026 회계연도에 5.4배 증가한 3조 8,463억 엔(1조 5,389억 엔), 2027 회계연도에 50% 증가한 5조 7,852억 엔(2조 1,620억 엔), 2028 회계연도에 33% 증가한 7조 6,816억 엔(2조 7,475억 엔)으로 성장할 것으로 예상합니다. 기존의 2026 회계연도 추정치와 비교하여, 당사는 (1) 전체 낸드 가격 상승률 추정치를 전년 대비 +48%에서 +126%로 상향 조정하고, (2) 샌디스크(SanDisk)로부터의 대금 수령을 반영했습니다(자세한 내용은 여기 참조). 당사는 BiCS 8 비중 증가로 중기적으로 비트(bit)당 비용이 하락할 것으로 예상하지만, 2026 회계연도에는 eSSD 비중 확대 및 양산 개시에 따른 비용 증가로 인해 이러한 이점이 상쇄될 수 있다고 판단합니다. 2027 회계연도부터는 비용이 개선될 것으로 예상합니다. 가격 결정력 상승: 당사는 2025 회계연도 기준 서버가 키오시아의 비트 출하량의 약 30%를 차지할 것이며, 가전제품 부문이 여전히 상당한 비중을 차지할 것으로 추정합니다. 이전에는 키오시아의 가격 결정력에 대한 일부 우려가 있었으나, 당사는 현재 수급이 타이트하게 유지되는 서버 애플리케이션뿐만 아니라 소비자용 기기에서도 꾸준한 가격 상승을 관찰하고 있습니다. 더욱이, 메모리 가격 상승으로 인한 가전제품 산업의 약화된 전망(당사 팀은 2026년 글로벌 스마트폰 출하량이 전년 대비 11% 감소할 것으로 예상)에도 불구하고, 당사는 핵심 고객인 애플(Samik Chatterjee, CFA 담당)이 강력한 브랜드를 바탕으로 비교적 견조한 실적을 유지할 것으로 예상합니다(당사 팀은 아이폰 출하량이 전년 대비 2% 감소하는 데 그칠 것으로 예상). 결과적으로 당사는 가격이 상승하더라도 키오시아가 경쟁사에 비해 소비자 부문에서 물량 감소 위험에 상대적으로 덜 노출되어 있다고 판단합니다.