Post #3626

МосБиржа — конец эры сверхдоходов на ставке. Почему МосБиржа остаётся интересной. Кратко: МосБиржа отчиталась за 9М 2025. В отчете мы видим смену основного источника прибыли бизнеса. Комиссионная модель укрепляется, а процентная составляющая сжимается, и именно это движение определяет динамику чистой прибыли (и будущие дивиденды). Компания при этом остаётся интересной. Подробно: • Данные 3 кв. 2025 против 3 кв. 2024 - Комиссионные доходы +30,8% (19,4 млрд руб. vs 14,9 млрд руб. - Чистый процентный доход –44% или ~12,7 млрд руб. (разница между % доходами и % расходами) - Операционные расходы (персонал + административные) практически без изменений 11,3 млрд руб. на уровне прошлого года - Чистая прибыль падение на четверть -25% до 17,3 млрд руб. Против 23,0 млрд руб. годом ранее. - Доля комиссий в структуре дохода выросла до ~58% • 9 месяцев 2025 vs 9 месяцев 2024. - Комиссионные доходы +24% (55,8 млрд руб. vs 44,9 млрд руб.) - Чистый процентный доход снизился на 48% (37,1 млрд руб. vs 65,6 млрд руб.) - Операционные расходы (персонал + административные) выросли примерно на +13% (36,3 млрд руб. vs 33,7 млрд руб.) - Чистая прибыль снизилась на –27% (45,2 млрд руб. vs 61,9 млрд руб.) В целом по цифрам уже можно сделать основные выводы: • процентный доход продолжает снижаться • комиссионный компонент усиливается • маржинальность нормализуется 📉 Почему прибыль просела? Ключевой фактор — падение чистых процентных доходов. Это не разовый эффект, а следствие монетарного цикла: в 2023-2024 гг. ставка стремительно росла, и НКЦ зарабатывал на высокой доходности размещений, теперь траектория обратная: ЦБ в 2025 перешёл к снижению по 1-2% в начале и сейчас замедлившись до шага в 0,5% Траектория ставки режет процентный результат. Поэтому снижение чистых процентных доходов — ожидаемое и структурное. И продолжится следом за ключевой. Тут надо отметить, что темпы снижения процентных доходов будут замедляться, следом за замедлением снижения ключевой ставки. Да и вероятность паузы в снижении ставки заметно выросла, что стабилизирует процентные доходы у МосБиржи. 📈 Комиссионная сторона — противоположная динамика обороты в акциях, облигациях и на денежном рынке растут двузначными темпами Маркетплейс и срочка усиливают вклад структура доходов становится менее зависимой от ставки и так и должно быть. Нас интересует рост бизнеса в первую очередь. То есть биржа компенсирует монетарное сжатие ростом рыночной активности, но не полностью. - Про расходы. С расходами ситуация неоднозначная, как бы сказать сильно давящая на маржу: Административные и общие расходы растут заметно — в отчёте за 9М 2025 они составили 20,2 млрд руб. против 14,6 млрд руб. годом ранее. (т.е. на треть) Рост идёт по рекламе, маркетингу, IT-сопровождению, амортизации и сервисным затратам. Что это значит? ⚠ это уменьшает часть эффекта от роста комиссий ⚠ рынок часто недооценивает влияние издержек на итоговую прибыль. Это как не учитывать комиссию брокера и налоги когда считаешь прибыль с рынка. Плюсы тоже есть: — расходы на персонал снизились относительно прошлого года (но остаются высокими). — завершение программы мотивации сотрудников на акциях уменьшило давление, но полностью его не сняло. В итоге мы видим, что растущие расходы — это ещё один фактор, который сдерживает прибыль при растущих оборотах. - Что это значит для оценки и дивидендов? Чистая прибыль остаётся под давлением дивидендный потенциал — скорее умеренно снижается на этом. С другой стороны вся эта история со снижением ставки и мирными переговорами будет способствовать росту объёмов торгов и, как следствие, росту комиссионных доходов. Да и в целом МосБиржа хорошо скоректировалась в цене от максимумов. - Ключевой момент который видно в отчете. Модель Мосбиржи переключается с “зарабатываем на ставке” на “зарабатываем на рынке”. Это хороший сценарий, но он даёт более низкую маржинальность, сверх доходы тоже уходят в прошлое. Но бизнес остаётся интересным. На этом и докупаю в портфель. #разборМСФО - Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией