Post #3804

Минфин меняет правила игры: курс, инфляция и длинные ОФЗ Сегодня прошли аукционы Минфина. Было всё спокойно. Минфин занял 176,2 млрд руб.: — 102,2 млрд — основное размещение + 46,8 млрд — допразмещение в ОФЗ 26252, — 27,2 млрд — ОФЗ 26253. Спрос хороший. рынок долга в хорошей форме, длинные бумаги берут, аппетит есть. Но сегодня поговорим не об этом. Главная новость дня — заявление Силуанова о возможном ужесточении бюджетного правила. Причём решения обещают принять «достаточно быстро», в течение пары недель. • Что это значит в двух словах — уже обсуждали. Теперь добавим фактуру и обсудим «побочный эффект». Правительство рассматривает снижение базовой цены отсечения по нефти — планки, выше которой нефтегазовые доходы считаются «дополнительными» и изымаются в резервы. Сейчас цена отсечения — $59/барр. А средняя цена Urals за январь 2026 — 40,95 $/барр. (оценка Минэка). Если планку опустят, допустим до $50, то продавать валюту из ФНБ продолжат. Просто объёмы уменьшатся примерно в два раза. А при восстановлении цены нефти восполнять ФНБ (т.е. покупать валюту) начнут раньше. • Зачем это делается? Антон Германович ответил предельно прямо: «…с тем, чтобы обеспечить сохранение средств ФНБ, с тем, чтобы меньше оказывать давление на валютный рынок». «Меньше давления на валютный рынок» читаем аккуратно как: меньше поддержки рубля со стороны бюджета. То есть больше пространства для более слабого курса. Как ослабление курса влияет на инфляцию: — Импорт дорожает → растут цены на товары с высокой импортной долей (электроника, лекарства, часть одежды, комплектующие). — Ускоряются инфляционные ожидания → бизнес быстрее перекладывает издержки в цены, население начинает покупать «впрок». — Второй круг эффектов → логистика, упаковка, оборудование, сырьё. Даже «российский» товар часто зависит от импортных цепочек. Добавим ещё один важный слой. Если из ФНБ продают меньше — дефицит бюджета придётся активнее финансировать через рынок. То есть через ОФЗ. А это — дополнительное предложение долга, которое будет давить на доходности, особенно на длинном конце, особенно если объёмы размещений вырастут быстрее, чем спрос. В итоге власти (в широком смысле) предстоит решать задачку с тремя переменными: курс — инфляция — заимствования, где дополнительное условие — не допустить рецессии. Ключевой вопрос — какой будет новая цена отсечения. От неё зависит масштаб эффекта. Как писал днём в примере, базовый ориентир вижу в районе ~$50 за баррель. Это логично с точки зрения постепенной настройки. Более резкое снижение означало бы, что проблемы глубже, чем нам видно снаружи. В целом считаю решение правильным — просто запоздалым. Эту настройку стоило делать ещё в прошлом году. Мы на канале уже много раз обсуждали, что задачку «слишком крепкого рубля» всё равно придётся решать. Вот её и решают. Налоги повышены, утильсборы введены, ФНБ заметно похудел. Теперь пришло время перестать играть в крепкий рубль и возвращаться к более устойчивой конструкции бюджета. Даже в текущих внешних условиях, модель экономики России была и остаётся экспортоориентированной. А значит, курс — это не просто цифра на табло, а фундаментальный элемент всей бюджетной и денежной архитектуры. А значит, если бюджет действительно отпускает курс — в выигрыше окажутся те, чья выручка в валюте, а издержки в рублях. Когда меняются правила (в нашем случае — бюджетные), меняются и рыночные фавориты. Лидеры последних месяцев — длинные ОФЗ — могут постепенно уступать место инструментам, чувствительным к курсу: замещающим облигациям и экспортёрам. Рынок ещё не видел финальных настроек. Поэтому без резких движений коллеги — ждём параметры и оцениваем масштаб. #донтпаник#Минфин#ОФЗ — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией