Post #3806

#разборМСФО | Ростелеком: выручка растёт, FCF держится, но прибыль под давлением Ключевые цифры: — Выручка: +12% г/г — 872,8 млрд руб. (годом ранее 779,9 млрд руб.) — OIBDA: +9% г/г — 331,0 млрд руб. (302,5 млрд руб.) — Маржа OIBDA: −0,9 п.п. — 37,9% (38,8%) — Операционная прибыль: +20% г/г — 149,4 млрд руб. (124,4 млрд руб.) — Чистая прибыль: −22% г/г — 18,7 млрд руб. (24,1 млрд руб.) — FCF: −6% г/г — 37,8 млрд руб. (40,3 млрд руб.) — Чистый долг / OIBDA: улучшение до 2,1х (2,2х) Если просто по цифрам, то рост бизнеса есть. Но структура результата нам важнее и интереснее. Несмотря на давление высокой ставки и рост финансовых расходов, операционно компания чувствует себя уверенно. Ключевые опоры бизнеса выглядят устойчиво. 1. Двузначный рост выручки (+12%) 872,8 млрд руб. (779,9 млрд руб. годом ранее). Драйверы — цифровизация, B2B/G, дата-центры, облака, кибербезопасность. Т.е. рост широкий. Это не разовая история, а структурный сдвиг в сторону более маржинальных цифровых сегментов. 2. OIBDA +9% при снижении CAPEX (–12%) // Заметки на полях OIBDA — это операционная прибыль до амортизации. Показывает, сколько бизнес зарабатывает «на операционке», без учёта износа активов и бухгалтерских корректировок. По сути — денежная эффективность основного бизнеса. // конец заметок OIBDA — 331,0 млрд руб. (302,5 млрд руб.). CAPEX — 158,0 млрд руб. против 178,8 млрд руб. годом ранее. Компания осознанно оптимизировала инвестиционную программу, удержав операционную эффективность. Это уже было видно в отчёте за III квартал 3. FCF остаётся положительным и устойчивым 37,8 млрд руб. (40,3 млрд руб.). На фоне дорогих денег и высоких процентных расходов — это ключевой маркер финансовой стабильности. 4. Долговая нагрузка под контролем Чистый долг / OIBDA — 2,1х (2,2х). При лимите в дивидендной политике 3,0х запас по устойчивости выплат сохраняется. ⚠️ Много смущающих моментов. Несмотря на устойчивую операционную динамику, в отчётности есть зоны, которые сдерживают итоговый финансовый результат. 1. Чистая прибыль –22% г/г 18,7 млрд руб. (24,1 млрд руб. годом ранее). Финансовые расходы выросли до 123,4 млрд руб. (86,8 млрд руб.). Высокая ставка напрямую давит на итоговую прибыль — проценты «съедают» операционный рост. Снижение ставки должно ситуацию улучшить. Но пока ставка не уйдёт ниже 12% сильного улучшения ждать не стоит. Но хуже тут вряд ли будет становиться. 2. Снижение маржи OIBDA 37,9% (38,8%). Не критично, но неприятно. Выручка растёт, но темпы роста издержек выше желаемых. Это сигнал, что бизнес работает в более жёсткой среде по затратам. 3. Мобильный сегмент без динамики Абонентская база — 48,9 млн (без роста). Дата-трафик –5% г/г. Фиксированный бизнес и B2B/G сейчас вытягивают динамику, тогда как мобильный сегмент — историческое ядро и массовая база — не даёт прироста. Это не критично, но для компании такого масштаба именно мобильная база обычно является источником масштабирования и кросс-продаж в B2C. Пока этого импульса нет. • Что в итоге? Главная проблема Ростелекома сейчас — не операционная модель, а стоимость денег. Бизнес зарабатывает больше, цифровые сегменты растут, CAPEX контролируется. Но высокая ставка трансформирует операционный рост в скромную чистую прибыль. При снижении ставки прибыль может быстро восстановиться. Дополнительный драйвер — вывод «дочек» на биржу. IPO «Базиса» показало, что рынку такие активы интересны: оценка выглядела разумной, писал об этом в конце прошлого года — и бумаги после размещения заметно подросли. Если практика продолжится, это может стать инструментом раскрытия стоимости всей группы. Тем более на горизонте — более крупные активы. Дивиденды будут скромные, так пару процентов на кофе — значительная часть прибыли сегодня уходит на обслуживание долга. Но, как говорится, мелочь, а приятно. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией