Post #3835

#разборМСФО Полюс: золото спасает отчёт, но инвестиционный цикл в самом разгаре Ключевые параметры (г/г): • Выручка: +2,6% (712,8 млрд руб.) • Операционная прибыль: −7% (418 млрд руб.) • Чистая прибыль: +2,8% (314 млрд руб.) • Капзатраты: +54% (180,8 млрд руб.) • Добыча золота: -16% (2,53 млн унций) •Общая картинка. Если смотреть на отчёт строго в рублях, результаты выглядят не плохими. Выручка выросла всего на несколько процентов, а операционная прибыль даже немного снизилась. Но есть нюанс. Золото — долларовый актив, а отчетность — рублевая. В 2025 году рубль укреплялся, и часть роста просто растворилась в курсе. Если посмотреть показатели компании в долларах (данные из операционного релиза), картина выглядит значительно лучше: - выручка выросла примерно на 19% - EBITDA — на 12% То есть бизнес фактически рос быстрее, чем это видно в рублевой отчетности. Ослабление рубля даст обратный эффект. •А вот что действительно немного смущает, так это рост TCC — денежная себестоимость добычи золота. Это один из ключевых индикаторов эффективности для золотодобывающих компаний. Справедливости ради надо учесть, что рост затрат связан в первую очередь с налогами, а не с операционной эффективностью. Основные причины — рост фискальной нагрузки: более высокий НДПИ на фоне дорогого золота, надбавка к НДПИ и изменение механизма её расчёта. То есть значительная часть роста себестоимости — это фискальная нагрузка, а не ухудшение экономики добычи. Но рост есть рост. Не очень приятный момент. • Новый инвестиционный цикл. Вторая важная история отчёта — капитальные затраты. CAPEX вырос сразу на 54% — до 180,8 млрд руб. Компания фактически входит в новый инвестиционный цикл. Основные вложения идут в: • Сухой Лог • Чульбаткан • Чертово Корыто • расширение действующих карьеров По сути сейчас компания закладывает фундамент следующего этапа роста добычи. Это означает, что высокие инвестиции будут сохраняться ещё несколько лет. И это «ок» если цена золота останется высокой, а вот если пойдёт вниз, то свободные деньги сильно уменьшаться, дивиденды в таком сценарии уйдут первыми. • Дивиденды Полюс традиционно придерживается политики выплаты около 30% EBITDA. С учётом текущих финансовых результатов и высокой цены золота дивидендный потенциал компании остаётся сильным, даже несмотря на рост CAPEX. Но не забываем, что в период активных инвестиций компания может гибко регулировать выплаты, чтобы финансировать крупные проекты. • Что в итоге? 2025 год для Полюса получился переходным. Снижение добычи связано с переходом карьеров на новые этапы разработки и ростом вскрышных работ. Но высокая цена золота уже сейчас поддерживает финансовые результаты. Если золото сохранится на текущих уровнях, а рубль ослабнет, то 2026 год вполне может стать рекордным для компании по финансовым результатам. Правда, нужно учитывать и вторую сторону медали — высокие инвестиции в новые месторождения будут ещё несколько лет давить на свободный денежный поток. На мой взгляд, история в Полюсе всё ещё рабочая. Высокая цена золота, потенциально более слабый рубль и сильная база активов делают кейс интересным и на 2026 год. Но это уже не история “купил и забыл” как мы обсуждали в прошлом и позапрошлом году. Взлетевшая оценка акций. Рост затрат, высокий CAPEX и зависимость дивидендов от внешней конъюнктуры требуют заходить в бумагу без лишней эйфории. Брать можно, но аккуратно, на распродажах и с пониманием, что часть будущего денежного потока уже заранее зарезервирована под большие стройки. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией