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[반.전] 엔비디아: 왜 다다음 날 빠졌을까? - 굳이 꼽아보는 긍정적/부정적 요인 세가지 안녕하세요. 삼성증권 문준호의 ‘반도체를 전하다’입니다. 엔비디아가 실적 발표 후 다음 날 빠질 줄 알았는데 안 빠지고, 정작 다다음 날인 지난 금요일 3% 하락 마감했습니다. 실적 모멘텀 소진 후 차익실현과 더불어, 한편으로는 실적에 대한 해석이 엇갈리는 모습이기도 합니다. 주요 IB들은 추정치와 목표가를 다시 한 번 올리긴 했지만요. 그래서 억지로 '컵에 물이 반이나 차 있다 vs 반밖에 안남았다'를 한 번 해 봤는데요, ■ 긍정적 요인 1) Blackwell 수요 - Blackwell 수요가 기대 이상으로, 2분기 때의 가이던스를 상회할 전망 제시 - Blackwell은 물론 Hopper까지도 내년 수급이 타이트할 가능성 언급 2) 제품 일정 변화 없음 - 실적 발표를 앞두고, NVL 서버 랙들의 발열과 이로 인한 출하 지연 이슈 제기 - 일부 노이즈의 경우, 엔비디아가 아니라 일부 서버 downstream 업체들의 이익에 영향 3) 수익성 논란 불식 - Blackwell Non-GAAP GPM은 초기 70% 초반 수준이나, 점진적으로 중반까지 확대된다는 전망 제시 - 참고로 내년 Non-GAAP GPM 컨센서스가 73.0%였으므로 upside 존재 ■ 부정적 요인 1) 타이트한 수급은 양날의 검 - 수요가 'insane'해도 공급 여력이 받쳐주지 못하여 외형 성장이 제한될 수 있다는 우려 - 제품 별 차이는 있겠지만, 통상 공급 부족 시 가수요가 발생하여, 추후 재고 문제를 야기 2) 네트워킹 매출 감소 - 네트워킹 매출액이 3분기에 -15% q-q 감소했고, 회사는 4분기에 성장 재개를 전망 - 단, 네트워킹 시장 내 엔비디아의 시장 지배력에 대한 의구심 발생 가능 3) 성장률 피크아웃 불가피 - 지난 분기까지 매출액은 8개 분기 연속 q-q 성장, y-y로는 6개 분기 연속 성장 - 모든 것을 막론하고 y-y 성장률 둔화는 불가피하다는 점 자체가 그냥 불편 FY 2Q24 +102% → +206% → +265% → +262% → +122% → +94% → FY 4Q25E +70% 감사합니다. 엔비디아 FY 3Q25 review 보고서: https://bit.ly/4i16AT2 (2024/11/25 공표자료)